lunes, 18 de abril de 2011

Desequilibrios entre China y EEUU

Desequilibrios entre China y EEUU

Yu Yongding

Antes de julio de 2007, la mayoría de los economistas acordó que los desequilibrios globales eran la amenaza más importante para el crecimiento global. Se dijo que la creciente relación entre la deuda extranjera neta y el PIB -resultado de déficits por cuenta corriente crónicos- le pondría un freno abrupto a los ingresos de capital, a su vez debilitando el dólar, haciendo subir los tipos de interés y sumiendo a la economía estadounidense en una crisis.

Pero este escenario nunca se materializó. En cambio, la crisis surgió de la debacle de las hipotecas de alto riesgo de Estados Unidos, que rápidamente arrastró a la economía global a su recesión más profunda desde los años 30.

La mayoría de los economistas no previó la dinámica que en realidad condujo a la crisis porque no le prestó suficiente atención al rápido incremento de la deuda total estadounidense. Por el contrario, se concentraron exclusivamente en la deuda extranjera de EEUU, ignorando la de los hogares (hipotecaria y de consumo), la pública, la empresarial y la deuda financiera.

En particular, deberían haberle prestado mayor atención a la sostenibilidad de la deuda hipotecaria y de consumo de EEUU. En 2007, la relación deuda hipotecaria y de consumo respecto al PIB era superior al 90 por ciento, comparado con el 24 por ciento de la deuda extranjera neta.

Por supuesto, los diversos componentes de la deuda difieren considerablemente en su carácter y en las fuentes de financiación -y, por ende, en su sostenibilidad-. Pero todas las partes de la deuda total de un país, y cómo están financiadas, se encuentran interconectadas.

Esto significa dos cosas. Primero, los fondos de diferentes fuentes de financiación son en cierto modo intercambiables: la deficiencia de los fondos para una parte de la deuda total se puede suplantar por fondos excedentes originariamente destinados a financiar otros componentes. Segundo, los problemas en un único elemento de la deuda total tendrán un impacto en el resto de componentes.

Después de que estallara la crisis de hipotecas de alto riesgo, la deuda hipotecaria y de consumo fue saldada parcialmente por los hogares, ya sea con ahorros o mediante quiebras. La caída de la deuda total de EEUU y el achicamiento de la brecha de financiación entre la deuda total y los fondos domésticos condujo a una mejora significativa del déficit por cuenta corriente de EEUU en 2008-2009, refutando el argumento del presidente de la Fed, Ben Bernanke, de que el déficit estaba causado por un "exceso de ahorro" global. De hecho, la posición por cuenta corriente de Washington se fortaleció a pesar de la apreciación del dólar debido a la demanda de refugio.

Desafortunadamente, como consecuencia del desapalancamiento del sector privado y de un incremento de los ahorros de los hogares, la economía estadounidense, impulsada por la deuda y el consumo, cayó en recesión. Para compensar el impacto negativo del desapalancamiento del sector privado en el crecimiento, el Gobierno de EEUU mantuvo políticas fiscales y monetarias expansivas. En ese momento en el que la deuda de los hogares pendía de un hilo tras una intervención gubernamental febril, la posición fiscal se deterioró drásticamente y el balance por cuenta corriente volvió a empeorar.

La sostenibilidad de la deuda pública reemplazó a la de la deuda privada como la mayor amenaza para la estabilidad financiera, y el foco del debate sobre la cuenta corriente de EEUU pasó de la sostenibilidad de la deuda extranjera al impacto que tiene reducir el déficit externo en el crecimiento y el empleo. El dilema al que se enfrentan los responsables políticos de Washington es cómo estimular el crecimiento y, a la vez, reducir el nivel de deuda total. El modo más importante de lograr ambos objetivos es aumentar las exportaciones fortaleciendo la competitividad estadounidense. Pero, ¿de dónde surgirá la mayor competitividad?

La devaluación del dólar podría mejorar la competitividad estadounidense en el corto plazo, pero no es una solución. Al igual que el rápido deterioro fiscal hoy hace que los inversores estén preocupados por las pérdidas de capital en los títulos del Gobierno de EEUU, la devaluación haría que los extranjeros se sintieran más dubitativos a la hora de financiar el déficit presupuestario estadounidense. Si la financiación extranjera no llega pronto, los rendimientos sobre la deuda pública estadounidense aumentarán y la economía americana volverá a caer en recesión.

En el largo plazo, el patrón de crecimiento de EEUU debe sufrir un cambio estructural, desde una dependencia de la deuda y el consumo hacia otro patrón basado en la capacidad de la que hacen alarde los norteamericanos para la creatividad y la innovación. Sólo entonces Estados Unidos mejorará lo suficiente su competitividad como para permitirle al Gobierno reducir tanto la deuda pública como la privada a niveles sostenibles y mantener, al mismo tiempo, una tasa de crecimiento respetable.

Sin embargo, ni una mejor competitividad ni una reducción de la deuda total se pueden lograr de la noche a la mañana. En el corto plazo, el déficit por cuenta corriente de EEUU se mantendrá, más allá de qué país tenga excedentes bilaterales. Por lo tanto, la continua reinversión por parte de China de sus excedentes por cuenta corriente en títulos del Gobierno de EEUU es de suma importancia para el crecimiento y la estabilidad financiera estadounidense.

Dado que Estados Unidos se beneficia extremadamente de las compras de títulos del Gobierno de Washington por parte de Pekín, es difícil entender por qué el Gobierno y el Congreso estadounidenses se vienen quejando tanto del déficit por cuenta corriente bilateral. También resulta difícil comprender por qué China se muestra tan reacia a reducir su excedente bilateral, frente a los magros retornos sobre sus tenencias masivas de títulos del Gobierno de EEUU y un sostenido riesgo de grandes pérdidas de capital en el futuro.

Las buenas noticias son que, tras la última visita del presidente Hu Jintao a Washington, tanto EEUU como China han dado pasos positivos para resolver sus diferencias sobre el balance por cuenta corriente bilateral. Es un buen augurio para un diálogo sino-norteamericano más racional y constructivo sobre los desequilibrios globales, algo que con certeza beneficiaría a la economía global.

Yu Yongding es Presidente de la China Society of World Economics, ex miembro del comité de Política Monetaria del Banco Popular de China y director del instituto de Economía y Política Mundial de la Academia de Ciencias de china.

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